Хеджирование в финансах: стратегии и примеры

Инвестиционная позиция, предназначенная для компенсации потенциальных убытков или прибыли по другому активу.

Хеджирование — это инвестиционная позиция, предназначенная для компенсации потенциальных убытков или прибыли, которые могут быть получены по сопутствующей инвестиции. Хеджирование можно построить, используя множество финансовых инструментов, включая акции, биржевые фонды, страховку, форвардные контракты, свопы, опционы, ставки, различные внебиржевые и производные продукты, а также фьючерсные контракты.

Публичные рынки фьючерсов были созданы в XIX веке для обеспечения прозрачного, стандартизированного и эффективного хеджирования цен на сельскохозяйственные товары. С тех пор они расширились и включают фьючерсные контракты для хеджирования стоимости энергии, драгоценных металлов, иностранной валюты и колебаний процентных ставок.

Этимология

Хеджирование — это практика принятия позиции на одном рынке для компенсации и балансирования риска, принятого путём принятия позиции на противоположном или конкурирующем рынке или инвестиции. Слово «hedge» происходит из древнеанглийского языка и первоначально означало любой забор — живой или искусственный. Первое известное использование слова как глагола в значении «уклоняться, избегать» датируется 1590-ми годами; использование в значении «застраховать себя от убытков» в ставках известно с 1670-х годов.

Двойственность хеджирования и инвестиций

Оптимальное хеджирование и оптимальные инвестиции тесно связаны между собой. Можно показать, что оптимальная инвестиция одного человека является оптимальным хеджем для другого (и наоборот). Это следует из геометрической структуры, образованной вероятностными представлениями рыночных взглядов и сценариев риска. На практике двойственность хеджирования и инвестиций связана с широко используемым понятием переработки риска.

Примеры

Хеджирование цен на сельскохозяйственные товары

Типичный хеджер — это коммерческий фермер. Рыночная стоимость пшеницы и других культур постоянно колеблется в зависимости от предложения и спроса, иногда с резкими движениями в ту или иную сторону. На основе текущих цен и прогнозируемых уровней к моменту сбора урожая фермер может решить, что посадка пшеницы — хорошая идея в один сезон, но цена пшеницы может измениться со временем. Как только фермер посадит пшеницу, он привязан к ней на весь вегетационный период. Если цена пшеницы значительно возрастёт между посадкой и сбором, фермер может получить неожиданную прибыль, но если цена упадёт к моменту сбора, он потеряет вложенные деньги.

Из-за неопределённости будущих колебаний предложения и спроса, а также ценового риска, которому подвергается фермер, он может использовать различные финансовые операции для снижения или хеджирования своего риска. Одна из таких операций — использование форвардных контрактов. Форвардные контракты — это взаимные соглашения о поставке определённого количества товара в определённую дату по установленной цене, и каждый контракт уникален для покупателя и продавца. В этом примере фермер может продать несколько форвардных контрактов, эквивалентных ожидаемому урожаю пшеницы, и по сути зафиксировать текущую цену пшеницы. После истечения срока форвардных контрактов фермер соберёт пшеницу и доставит её покупателю по цене, согласованной в форвардном контракте. Таким образом, фермер снизил свои риски, связанные с колебаниями цены пшеницы, поскольку он уже гарантировал определённое количество бушелей по определённой цене. Однако с этим типом хеджирования связано множество других рисков. Например, если в год низкого урожая фермер собирает меньше, чем указано в форвардных контрактах, он должен закупить бушели в другом месте, чтобы выполнить контракт. Это становится ещё большей проблемой, когда низкие урожаи влияют на всю пшеничную промышленность и цена пшеницы растёт из-за давления предложения и спроса. Кроме того, хотя фермер хеджировал все риски снижения цены, зафиксировав цену форвардным контрактом, он также отказался от возможности получить выгоду от повышения цены. Ещё один риск, связанный с форвардным контрактом, — это риск дефолта или пересмотра условий. Форвардный контракт фиксирует определённое количество и цену на определённую будущую дату. Из-за этого всегда существует возможность того, что покупатель не заплатит требуемую сумму в конце контракта или попытается пересмотреть контракт до его истечения.

Фьючерсные контракты — это ещё один способ, которым фермер может хеджировать свой риск, избегая некоторых рисков, связанных с форвардными контрактами. Фьючерсные контракты похожи на форвардные контракты, за исключением того, что они более стандартизированы (то есть каждый контракт имеет одинаковое количество и дату для всех). Эти контракты торгуются на биржах и гарантируются клиринговыми палатами. Клиринговые палаты гарантируют выполнение каждого контракта и занимают противоположную позицию по каждому контракту. Фьючерсные контракты обычно более ликвидны, чем форвардные контракты, и движутся вместе с рынком. Благодаря этому фермер может минимизировать риск, с которым он столкнётся в будущем, путём продажи фьючерсных контрактов. Фьючерсные контракты также отличаются от форвардных контрактов тем, что поставка никогда не происходит. Биржи и клиринговые палаты позволяют покупателю или продавцу выйти из контракта раньше и получить наличные. Возвращаясь к продаже фермером своей пшеницы в будущем, он продаст короткие фьючерсные контракты на количество, которое он прогнозирует собрать, чтобы защитить себя от снижения цены. Текущая (спотовая) цена пшеницы и цена фьючерсных контрактов на пшеницу сходятся по мере приближения даты поставки, поэтому, чтобы заработать на хеджировании, фермер должен закрыть свою позицию раньше. В случае снижения цен в будущем фермер получит прибыль по своей короткой позиции на фьючерсном рынке, которая компенсирует любое снижение доходов на спотовом рынке пшеницы. С другой стороны, если цены растут, фермер понесёт убыток на фьючерсном рынке, который компенсируется увеличением доходов на спотовом рынке пшеницы. Вместо того чтобы согласиться продать свою пшеницу одному человеку в установленную дату, фермер просто будет покупать и продавать фьючерсы на бирже, а затем продавать свою пшеницу где угодно после её сбора.

Хеджирование цены акции

Распространённый метод хеджирования, используемый в финансовой индустрии, — это техника длинной/короткой позиции по акциям.

Трейдер акций считает, что цена акций компании A (Company A) будет расти в течение следующего месяца благодаря новому и эффективному методу производства виджетов компании. Он хочет купить акции компании A, чтобы получить прибыль от ожидаемого роста цены, так как считает, что акции в настоящее время недооценены. Но компания A является частью высоковолатильной индустрии виджетов. Поэтому существует риск будущего события, которое повлияет на цены акций по всей отрасли, включая акции компании A вместе со всеми другими компаниями.

Поскольку трейдер интересуется конкретной компанией, а не всей отраслью, он хочет хеджировать отраслевой риск, продав в короткую позицию равную стоимость акций прямого, но более слабого конкурента компании A — компании B (Company B).

В первый день портфель трейдера состоит из:

• Длинная позиция: 1000 акций компании A по $1 каждая
• Короткая позиция: 500 акций компании B по $2 каждая

Трейдер продал в короткую позицию акции на ту же стоимость (стоимость, количество акций × цена, составляет $1000 в обоих случаях).

Если бы трейдер смог продать в короткую позицию актив, цена которого имела математически определённое соотношение с ценой акций компании A (например, опцион пут на акции компании A), сделка могла бы быть практически безрисковой. В этом случае риск был бы ограничен премией опциона пут.

Во второй день публикуется благоприятная новость об индустрии виджетов, и стоимость всех акций виджетов растёт. Однако компания A, будучи более сильной компанией, увеличивается на 10%, в то время как компания B увеличивается только на 5%:

• Длинная позиция: 1000 акций компании A по $1,10 каждая: прибыль $100
• Короткая позиция: 500 акций компании B по $2,10 каждая: убыток $50 (в короткой позиции инвестор теряет деньги, когда цена растёт)

Трейдер может пожалеть о хеджировании во второй день, так как оно снизило прибыль по позиции компании A. Но в третий день публикуется неблагоприятная новость о влиянии виджетов на здоровье, и все акции виджетов падают: стоимость индустрии виджетов теряет 50% в течение нескольких часов. Тем не менее, поскольку компания A — лучшая компания, она страдает меньше, чем компания B:

Стоимость длинной позиции (компания A):

• День 1: $1000
• День 2: $1100
• День 3: $550 => ($1000 − $550) = убыток $450

Стоимость короткой позиции (компания B):

• День 1: −$1000
• День 2: −$1050
• День 3: −$525 => ($1000 − $525) = прибыль $475

Без хеджирования трейдер потерял бы $450. Но хеджирование — короткая продажа компании B — принесла прибыль $25 во время драматического краха рынка.

Хеджирование акций/фьючерсов

Введение фьючерсов на индексы фондового рынка предоставило второй способ хеджирования риска по отдельной акции путём продажи в короткую позицию рынка, в отличие от другой отдельной акции или набора акций. Фьючерсы обычно высоко ликвидны и охватывают широкий спектр потенциальных инвестиций, что делает их проще в использовании, чем попытка найти другую акцию, которая каким-то образом представляет противоположность выбранной инвестиции. Хеджирование с помощью фьючерсов широко используется как часть традиционной длинной/короткой стратегии.

Хеджирование опционов на акции сотрудников

Опционы на акции сотрудников (ESO) — это ценные бумаги, выпущенные компанией в основном для своих руководителей и сотрудников. Эти ценные бумаги более волатильны, чем акции. Эффективный способ снизить риск ESO — продать биржевые колл-опционы и, в меньшей степени, купить пут-опционы. Компании не поощряют хеджирование ESO, но нет никаких запретов на это.

Хеджирование потребления топлива

Авиакомпании используют фьючерсные контракты и производные инструменты для хеджирования своей подверженности цене реактивного топлива. Они знают, что должны покупать реактивное топливо столько, сколько хотят оставаться в бизнесе, и цены на топливо печально известны своей волатильностью. Используя фьючерсные контракты на сырую нефть для хеджирования своих потребностей в топливе (и участвуя в аналогичных, но более сложных производных операциях), Southwest Airlines (Юго-Западные авиалинии) смогла сэкономить большую сумму денег при покупке топлива по сравнению с конкурирующими авиакомпаниями, когда цены на топливо в США резко выросли после войны в Ираке в 2003 году и урагана Катрина.

Хеджирование эмоций

Как стратегия регулирования эмоций люди могут делать ставки против желаемого результата. Например, болельщик New England Patriots (Патриотов Новой Англии) может поставить на победу их противников, чтобы снизить негативные эмоции, которые он испытает, если его команда проиграет матч. Некоторые научные пари, такие как пари Хокинга (Stephen Hawking) 1974 года «полис страховки», попадают в эту категорию.

Люди обычно не делают ставки против желаемых результатов, которые важны для их идентичности, из-за негативного сигнала об их идентичности, который влечёт за собой такая ставка. Ставка против своей команды или политического кандидата, например, может сигнализировать вам, что вы не так привержены им, как вы думали.

Хеджирование акций и фьючерсов на акции

Акции в портфеле можно хеджировать, занимая противоположную позицию в фьючерсах. Чтобы защитить выбор акций от систематического рыночного риска, фьючерсы продаются в короткую позицию при покупке акций или покупаются длинные фьючерсы при продаже акций в короткую позицию.

Один способ хеджирования — подход рыночной нейтральности. При этом подходе эквивалентная сумма в долларах в торговле акциями занимает позицию в фьючерсах — например, путём покупки акций Vodafone на 10 000 GBP и продажи в короткую позицию фьючерсов FTSE на 10 000 GBP (индекс, в котором торгуется Vodafone).

Другой способ хеджирования — бета-нейтральность. Бета — это историческая корреляция между акцией и индексом. Если бета акции Vodafone равна 2, то для длинной позиции в Vodafone на 10 000 GBP инвестор хеджировал бы с помощью короткой позиции в фьючерсах FTSE эквивалентом 20 000 GBP.

Фьючерсные контракты и форвардные контракты — это средства хеджирования против риска неблагоприятных движений рынка. Они первоначально развились из рынков товаров в XIX веке, но за последние пятьдесят лет на глобальном рынке развился большой рынок продуктов для хеджирования финансовых рыночных рисков.

Хеджирование фьючерсов

Инвесторы, которые в основном торгуют фьючерсами, могут хеджировать свои фьючерсы против синтетических фьючерсов. Синтетический в этом случае — это синтетический фьючерс, состоящий из позиции колл и позиции пут. Длинный синтетический фьючерс означает длинный колл и короткий пут с одинаковой ценой исполнения. Для хеджирования против длинной торговли фьючерсами можно установить короткую позицию в синтетических инструментах, и наоборот.

Стек-хеджирование — это стратегия, которая включает покупку различных фьючерсных контрактов, сконцентрированных в ближайших месяцах поставки, для увеличения позиции ликвидности. Она обычно используется инвесторами для обеспечения гарантии их доходов на более длительный период времени.

Контракт на разницу

Контракт на разницу (CFD) — это двусторонний хеджирующий или своп-контракт, который позволяет продавцу и покупателю зафиксировать цену волатильного товара. Рассмотрим сделку между производителем электроэнергии и розничным торговцем электроэнергией, которые оба торгуют через пул электроэнергии. Если производитель и розничный торговец согласны на цену исполнения $50 за MWh для 1 MWh в торговый период, и если фактическая цена в пуле составляет $70, то производитель получает $70 из пула, но должен вернуть $20 («разницу» между ценой исполнения и ценой пула) розничному торговцу.

И наоборот, розничный торговец платит разницу производителю, если цена в пуле ниже согласованной договорной цены исполнения. По сути, волатильность пула нивелируется, и стороны платят и получают $50 за MWh. Однако сторона, которая платит разницу, находится «вне денег», потому что без хеджирования она получила бы выгоду от цены пула.

Типы хеджирования

Хеджирование можно использовать множеством различных способов, включая торговлю иностранной валютой. Пример с акциями выше — это «классическое» хеджирование, известное в индустрии как парная торговля благодаря торговле парой связанных ценных бумаг. По мере того как инвесторы становились более опытными, а также совершенствовались математические инструменты, используемые для расчёта стоимости (известные как модели), типы хеджирования значительно увеличились.

Примеры хеджирования включают:

• Фьючерсные контракты на товары для хеджирования физических позиций
• Фьючерсные контракты на валюту
• Операции на денежном рынке для валют
• Форвардный валютный контракт для процентных ставок
• Операции на денежном рынке для процентных ставок
• Фьючерсные контракты для процентных ставок
• Покрытые колл-опционы на акции
• Короткие стрэддлы на акции или индексы
• Ставки на выборы или спортивные события

Стратегии хеджирования

Стратегия хеджирования обычно относится к общей политике управления рисками финансовой и физической торговой фирмы по минимизации своих рисков. Как указывает термин хеджирование, это снижение риска обычно осуществляется с использованием финансовых инструментов, но стратегия хеджирования, используемая торговцами товарами, такими как крупные энергетические компании, обычно относится к бизнес-модели (включая как финансовые, так и физические сделки).

Чтобы показать разницу между этими стратегиями, рассмотрим вымышленную компанию BlackIsGreen Ltd, торгующую углём путём покупки этого товара на оптовом рынке и продажи его домохозяйствам в основном зимой.

Спина к спине хеджирование

Спина к спине (B2B) — это стратегия, при которой любая открытая позиция немедленно закрывается, например, путём покупки соответствующего товара на спотовом рынке.

Эта техника часто применяется на рынке товаров, когда цена для клиента напрямую рассчитывается на основе видимых форвардных цен энергии на момент подписания контракта с клиентом.

Если BlackIsGreen решит использовать стратегию B2B, они будут покупать точное количество угля в самый момент, когда домохозяйство приходит в их магазин и подписывает контракт. Эта стратегия минимизирует множество товарных рисков, но имеет недостаток в виде большого объёма и риска ликвидности, так как BlackIsGreen не знает, сможет ли она найти достаточно угля на оптовом рынке, чтобы удовлетворить потребности домохозяйств.

Трекер-хеджирование

Трекер-хеджирование — это подход предварительной покупки, при котором открытая позиция уменьшается по мере приближения даты погашения.

Если BlackIsGreen знает, что большинство потребителей требуют уголь зимой для отопления своего дома, стратегия, управляемая трекером, означала бы, что BlackIsGreen покупает, например, половину ожидаемого объёма угля летом, ещё четверть осенью и оставшийся объём зимой. По мере приближения зимы прогнозы погоды становятся лучше, и поэтому оценка того, сколько угля будет требоваться домохозяйствами в предстоящую зиму, улучшается.

Цена для розничных клиентов будет зависеть от долгосрочных тенденций оптовых цен. Допускается определённый коридор хеджирования вокруг предопределённой кривой трекера, и доля открытых позиций уменьшается по мере приближения даты погашения.

Дельта-хеджирование

Дельта-хеджирование снижает финансовый риск опциона путём хеджирования против изменений цены базового актива. Это называется так потому, что дельта — это первая производная стоимости опциона по отношению к цене базового инструмента. На практике это осуществляется путём покупки производного инструмента с обратным движением цены. Это также тип стратегии рыночной нейтральности.

Только если BlackIsGreen выберет дельта-хеджирование в качестве стратегии, в игру вступают фактические финансовые инструменты для хеджирования (в обычном, более узком смысле).

Разворот риска

Разворот риска означает одновременную покупку колл-опциона и продажу пут-опциона. Это имеет эффект имитации длинной позиции по акции или товару.

Естественное хеджирование

Многие хеджи не включают экзотические финансовые инструменты или производные инструменты, такие как женатый пут. Естественное хеджирование — это инвестиция, которая снижает нежелательный риск путём согласования денежных потоков (то есть доходов и расходов). Например, экспортёр в Соединённые Штаты сталкивается с риском изменения стоимости доллара США и решает открыть производственное предприятие на этом рынке, чтобы согласовать ожидаемый доход от продаж со своей структурой затрат.

Другой пример — компания, которая открывает дочернюю компанию в другой стране и берёт кредит в иностранной валюте для финансирования своей деятельности, даже если иностранная процентная ставка может быть выше, чем в её стране: путём согласования платежей по долгу с ожидаемыми доходами в иностранной валюте, материнская компания снизила свою подверженность валютному риску. Аналогично, производитель нефти может ожидать получения доходов в долларах США, но сталкивается с расходами в другой валюте; он применял бы естественное хеджирование, если бы согласился, например, выплачивать бонусы сотрудникам в долларах США.

Один из распространённых способов хеджирования риска — покупка страховки для защиты от финансовых потерь из-за случайного повреждения или потери имущества, личной травмы или потери жизни.

Категории хеджируемых рисков

Существуют различные типы финансовых рисков, которые можно защитить с помощью хеджирования. К ним относятся:

• **Товарный риск**: риск, возникающий из-за потенциальных движений стоимости товарных контрактов, включая сельскохозяйственную продукцию, металлы и энергетические продукты. Корпорации, подверженные риску на «стороне закупок» цепочки создания стоимости, требуют защиты от роста цен на товары, когда эти цены не могут быть «переложены на клиента»; на стороне продаж корпорации стремятся хеджировать против снижения цены. Обе стороны могут хеджировать, используя товарные производные инструменты, где они доступны, или, если это оправдано, приобрести индивидуальный внебиржевой хедж.

• **Кредитный риск**: риск того, что причитающиеся деньги не будут выплачены должником. Поскольку кредитный риск — это естественный бизнес банков, но нежелательный риск для коммерческих торговцев, ранний рынок развился между банками и торговцами, который включал продажу обязательств по сниженной ставке. Современная практика в коммерческих условиях — покупка страховки торгового кредита; в контексте (инвестиционного) банкинга эти риски можно хеджировать с помощью кредитных производных инструментов. В последнем случае аналитики используют чувствительность CS01 и модели, такие как Jarrow–Turnbull и Merton/KMV, для оценки (нейтральной к риску) вероятности дефолта и/или (на уровне портфеля) используют матрицу переходов кредитных рейтингов облигаций для оценки (актуарной) вероятности и влияния «миграции кредита». См. анализ с фиксированным доходом.

• **Валютный риск**: риск того, что финансовый инструмент или деловая операция будут неблагоприятно затронуты изменением обменных курсов. Хеджирование валютного риска используется как инвесторами для отражения рисков, которые они встречают при инвестировании за границей, так и нефинансовыми субъектами глобальной экономики, для которых многовалютная деятельность — это «необходимое зло», а не желаемое состояние подверженности. См. также аналитику валют.

• **Риск акций**: риск того, что ваши инвестиции будут обесцениваться из-за динамики фондового рынка, что приведёт к потере денег. Помимо диверсификации — фундаментального инструмента снижения риска здесь — менеджеры инвестиций будут применять различные методы управления рисками к своим портфелям в зависимости от ситуации: они могут относиться к портфелю в целом или к отдельным акциям, как описано выше; см. управление финансовыми рисками для дальнейшего обсуждения.

• **Риск процентной ставки**: риск того, что стоимость процентного обязательства, такого как кредит или облигация, ухудшится из-за повышения процентной ставки. Риски процентной ставки можно хеджировать, используя производные инструменты процентной ставки, такие как своп процентной ставки; чувствительность здесь измеряется с использованием дюрации и выпуклости для облигаций, а также DV01 и ключевых дюраций ставок в целом. На уровне портфеля риски денежных потоков обычно управляются через иммунизацию или согласование денежных потоков, в то время как риск оценки хеджируется через фьючерсы на индексы облигаций или опционы.

• **Риск волатильности**: риск изменения волатильности фактора риска, негативно влияющий на цену портфеля или инструмента. Этот риск особенно применим к производным инструментам, где волатильность базового актива является основным фактором, влияющим на цены. Это также актуально для портфелей базовых активов и торговли иностранной валютой. Этот риск можно управлять, используя соответствующие финансовые инструменты, такие как своп дисперсии и фьючерсные контракты VIX.

Связанные концепции

• **Форварды**: контракт, определяющий будущую поставку количества товара по цене, установленной сейчас. Поставка является обязательной, а не опциональной.
• **Форвардное соглашение о процентной ставке (FRA)**: контракт, определяющий размер процентной ставки, которая будет рассчитана по предопределённой процентной ставке на дату контракта.
• **Опцион (финансы)**: похож на форвардный контракт, но опциональный.

• **Колл-опцион**: контракт, который дает владельцу право, но не обязательство, купить товар в будущем по цене, установленной сейчас.
• **Пут-опцион**: контракт, который дает владельцу право, но не обязательство, продать товар в будущем по цене, установленной сейчас.
• **Недоставляемые форварды (NDF)**: строго финансовый продукт передачи риска, похожий на форвардное соглашение о процентной ставке, но используемый только там, где ограничения денежно-кредитной политики на рассматриваемую валюту ограничивают свободный поток и конвертацию капитала. Как следует из названия, NDF не поставляются, а рассчитываются в справочной валюте, обычно USD или EUR, где стороны обмениваются прибылью или убытком, который приносит инструмент NDF, и если покупатель контролируемой валюты действительно нуждается в этой твёрдой валюте, он может взять выплату в справочной валюте и обратиться к соответствующему правительству для конвертации выплаты USD или EUR. Эффект страховки одинаков; просто предложение застрахованной валюты ограничено и контролируется правительством. См. контроль капитала.
• **Паритет процентных ставок и покрытый процентный арбитраж**: простая концепция, что две аналогичные инвестиции в двух разных валютах должны приносить одинаковый доход. Если две аналогичные инвестиции не предлагают одинаковый доход по номиналу, разница должна концептуально быть компенсирована изменениями обменного курса в течение жизни инвестиции. МПС в основном предоставляет математику для расчёта прогнозируемого или подразумеваемого форвардного обменного курса. Этот рассчитанный курс не является и не может считаться предсказанием или прогнозом, а скорее является расчётом без арбитража того, каким должен быть подразумеваемый обменный курс, чтобы было невозможно получить свободную прибыль путём конвертации денег в одну валюту, инвестирования на период, а затем конвертации обратно и получения больше денег, чем если бы человек инвестировал в ту же возможность в исходной валюте.
• **Хеджевый фонд**: фонд, который может участвовать в хеджированных операциях или хеджированных инвестиционных стратегиях.